  |
Печать |
| Содержание
/
|
|
ВВЕДЕНИЕ
Современная экономическая среда предъявляет особые требования ко всем экономическим агентам - от домохозяйств до государства. Увеличение степени мобильности капиталов, снятие ограничений на движение факторов производства между странами и континентами способствовали глобализации мировой экономики. Основными фигурантами мировой экономической системы выступают частные предприятия - транснациональные корпорации и банки . Необходимость географической диверсификации деятельности (как рынков сбыта, так и поставщиков - для корпораций; сопровождения операций клиентов в различных регионах мира или вложения ресурсов в наиболее доходные инструменты - для банков и инвестиционных компаний) как условия устойчивости глобальной организации и максимизации её прибыли в долгосрочном периоде вынуждает банки и фирмы проводить операции с широким спектром валют - от свободно конвертируемых до валют развивающихся стран.
Рост технологической оснащённости финансовых рынков, появление новых рынков в последние 30 лет придали особую актуальность стратегиям хеджинга валютных рисков. Последние 20 лет были отмечены многочисленными валютными и фондовыми крахами, сопровождавшимися долговыми, банковскими и финансовыми кризисами. Эти кризисы затронули не только развивающиеся страны, но и некоторые развитые государства (например, фондовая паника 1987 года в США, кризис Европейской Валютной Системы в 1992 году). Причины валютных потрясений остаются до конца неясными, что придаёт особое значение активному управлению рисками на потенциально кризисных рынках. Вначале с рисками такого рынка сталкиваются банки, так как они обычно первыми выходят на финансовые рынки развивающихся стран .
Банки вынуждены проводить операции на этих рынках, так как только они обеспечивают высокую доходность, сочетающуюся с гарантией суверенного заёмщика (государства ). Тенденция снижения прибыльности традиционных банковских операций на развитых рынках и усиления конкуренции вынуждают банки брать на себя дополнительные риски. Качество управления ими становится одним из важнейших факторов поддержания рентабельности кредитной организации.
В российской экономической науке исследование проблемы управления финансовыми рисками было начато в конце 1980-х гг. Проблема функционирования транснациональных банков и корпораций в кризисной среде остаётся практически неисследованной. Советская и российская академическая среда, исследовав валютные кризисы в развитых капиталистических странах на разных временных промежутках, не представила комплексного исследования валютных кризисов . Лишь интеграция РФ в мировую экономическую среду не только в качестве поставщика сырьевых товаров и оружия и импортёра машин и оборудования, но и как одного из секторов глобального финансового рынка подвергло Россию рискам денежных крахов, которые капиталистическая мировая экономика несёт практически со времён промышленной революции. Валютные кризисы особое значение приобрели после введения плавания валют в 1973 г., при этом из разовых крахов они стали практически постоянной характеристикой мировой экономики. Несмотря на концепцию паритета покупательной силы (Purchasing Power Parity – PPP), согласно которой динамика изменений курса валюты одной страны по отношению к валюте другой страны в долгосрочном периоде стремится к динамике изменений инфляционных дифференциалов между этими странами, валюты могут демонстрировать значительные «отклонения» от концепции PPP, как ставя под вопрос корректность статистических измерений, связанных с анализом PPP, так и существенно затрудняя выработку долгосрочных финансовых и производственных стратегий ТНК.
Развивающиеся государства, поставив привлечение иностранных инвестиций (как прямых, так и портфельных) во главу стратегий развития своих экономик, корректно сочли валютную политику одним из основных инструментов повышения инвестиционной привлекательности. Многие страны, имея историю развития экономики с высокой инфляцией и нестабильным валютным курсом, решили сделать последний одновременно и «антиинфляционным якорем», и гарантом высокой рентабельности иностранных инвестиций, фактически обещающим репатриацию прибыли, полученной в национальной валюте данного государства, по заранее известному курсу. Страны прибегли к так называемым программам «стабилизации на базе обменного курса», основным элементом которых была фиксация или квазификсация обменного курса национальной валюты по отношению к одной из свободно конвертируемых или «корзинных» валют (чаще всего речь шла об американском долларе, немецкой марке или СДР и ЭКЮ соответственно). Поддержание стабильного обменного курса требовало создания экономик с гибкими рынками факторов производства, а также проведения рестриктивной денежной и фискальной политики. На практике удержание подобного макроэкономического сочетания оказывается труднореализуемым, особенно для значительных по своим размерам экономик. Неконтролируемая бюджетная эмиссия или излишне аккомодативная (мягкая) денежная политика в сочетании с поддержанием завышенного реального обменного курса (курс вначале фиксируется на «нормальном» уровне, однако, проводящаяся денежная политика, а также превышение темпов инфляции в стране, проводящей стабилизационную программу на базе обменного курса, над темпами инфляции в странах, к валютам которых привязывается денежная единица развивающейся страны, приводит к постепенному
завышению реального обменного курса) вызывают рост импорта, страна начинает расходовать иностранной валюты больше, чем в состоянии заработать экспортом своих товаров или услуг. Как следствие, валютные резервы начинают использоваться на покрытие отрицательного сальдо платёжного баланса, что в сочетании с накапливанием государственного долга приводит к возрастанию давления на национальную валюту, вызывая валютный кризис. Азиатский валютный кризис 1997 года, российский валютно-долговой крах августа 1998 года, бразильская девальвация января 1999 года подтвердили уязвимость таких программ.
Функционирование национальных банков в условиях валютного кризиса, когда опережающие индикаторы указывают на значительную вероятность коллапса национальной валюты, определяется управлением специфическими рисками - валютным риском, риском контрагента , а также долгосрочными рисками. Выбор темы настоящего исследования обусловлен присущей современной мировой экономике валютной нестабильности, вызванной как повышением степени мобильности капиталов, так и ростом информационной и технической оснащённости финансовых рынков.
Исследование моделей валютного кризиса, обобщение теоретических работ иностранных и российских ученых и анализ валютных кризисов в развивающихся странах в 1990-х гг. составляют основу проводимого анализа стратегий хеджинга кратко- и среднесрочных банковских рисков в кризисной финансовой среде. Систематизированный анализ теоретических моделей валютных кризисов, созданных иностранными учёными, который раньше не был представлен в русскоязычной научной литературе (см. прим. 5 настоящей работы), служит базой настоящего исследования. Отметим, что ни авторы анализируемых моделей, ни диссертант не стремятся точно предсказать время начала валютного кризиса – они только исследуют его последовательность и рассматривают его причины. Проблема создания модели, способной предсказать время начала валютного кризиса, является одной из главных проблем того направления современной экономической науки, которое сосредотачивается на проблемах международных финансов, а также валютной политики. Все созданные к настоящему времени модели с высокой вероятностью (до 100%) предсказывают уже случившиеся кризисы, так как строятся на индикаторах, сопровождавших уже произошедшие события. На наш взгляд, создание такой модели вряд ли возможно, учитывая значительную психологическую составляющую поведения инвесторов, оперирующих на том или ином потенциально кризисном рынке. Созданные модели идентифицируют причины кризисов, а вопрос определения времени их начала принадлежит к области анализа конкретного рынка и нормативных суждений, вырабатываемых на основе этого анализа. В соответствии с концепцией эффективных финансовых рынков и с теорией рациональных ожиданий, определение точного времени начала кризиса практически невозможно .
Анализ конкретных кризисов, случившихся в развивающихся странах в 1990-х гг., является подтверждением теоретических моделей валютных кризисов. Стратегии хеджинга рисков банка на потенциально кризисных рынках, вырабатываемые в зависимости от состояния финансового рынка той или иной развивающейся страны, также пока не получили должного освещения в теоретических и практических изданиях и исследованиях. Учитывая высокую практическую значимость этих стратегий (от них фактически зависит финансовое состояние банка), автор обратился к их анализу, формулировке и изложению в рамках настоящего исследования. Эти стратегии рассматриваются на примере российской банковской системы.
Настоящая работа строится на методе научной дедукции - от общего к частному. Анализ теоретических моделей служит базой исследования произошедших в 1990-х гг. валютных кризисов в развивающихся странах. Сочетание теоретико-макроэкономического анализа выступает средой выработки и обоснования стратегий хеджинга банковских рисков в кризисных условиях.
В целом, в настоящем исследовании были поставлены следующие задачи - обобщение теоретических исследований иностранных и российских учёных, анализ на основе этих работ валютных кризисов в развивающихся странах, формулировка стратегий хеджинга кратко- и среднесрочных рисков банка в нестабильной финансовой среде на основе проведённого анализа. Диссертация разбита на три главы. Первая глава посвящена анализу эволюции теории валютных кризисов (также называемой теорией кризисов платёжных балансов) за последние двадцать лет. Эта часть исследования строится на работах таких учёных, как академика Трахтенберга И.А., провёдшего в конце 1930-х гг. фундаментальное исследование мировых денежных кризисов , а также современных западных исследователей – С.Сэлэнта (S.Salant), П.Кругмана (P.Krugman), М.Обстфельда (M.Obstfeld), Г.Кальво (G.Calvo), Э.Мендосы (E.Mendosa), Д.Сакса (J.Sachs) и других. Теория кризисов рассматривается в контексте теории циклов.
Вторая глава рассматривает валютные кризисы 1990-х гг. в развивающихся странах, проводивших политику экономической стабилизации и экономического роста на базе фиксированных или квазификсированных обменных курсов и не сумевших вовремя принять политическое решение о переходе к более либеральной валютной политике. Либерализация валютного режима позволила бы им, с одной стороны, сохранить экономическую динамику (как это произошло в Польше и Израиле, отказавшихся от привязки злотого и шекеля в пользу более свободного плавания; при этом в Польше, например, сохраняется политика валютного коридора, но существенно расширенного с тем, чтобы валютный курс не был препятствием роста экономики, в частности, её экспортного сектора), и предотвратить потерю части национального суверенитета в проведении макроэкономической политики, необходимой для удовлетворения требований Международного Валютного Фонда (далее – МВФ), как условия выделения кредитов, без которых страны должны были бы объявить себя банкротами, с другой стороны. Поэтому в работе кратко рассматривается роль МВФ на современном, насыщенном кризисами, этапе развития мировой экономической системы. Отметим отсутствие фундаментальных научных работ, посвящённых кризисным событиям конца 1990-х гг., как в России, так и за рубежом. Настоящее исследование опирается на статистические данные и статьи, публикуемые финансовыми и научными организациями (МВФ, Мировой Банк, Институт Международных Финансов, Банк России, Национальное Бюро Экономических Исследований США и другие), а также периодическими и научными экономическими изданиями – зарубежными и российскими («Коммерсантъ», «Эксперт», «The Economist», «Journal of Foreign Affairs», «Journal of International Economics», «Journal of Money, Credit and Banking» и другие).
Частично анализ кризисов основан на полевых исследованиях: использованы материалы семинара, проводившегося в 1998 году в Гонконге и посвящённого финансовому состоянию банков и бирж Юго-восточной Азии в течение и сразу после кризиса 1997-начала 1998 гг.
В третьей главе анализируются стратегии управления кратко- и среднесрочными банковскими рисками, применявшиеся российском рынке. Рассматриваются как операции со свободно конвертируемыми валютами, так и с российскими рублями. Даются рекомендации по применению различных техник хеджинга рисков в зависимости от суммы покрываемой операции, от её характера, а также от рыночных обычаев. Анализируется адаптация стратегий классического хеджинга к кризисной среде. Особое внимание уделяется институциональному оформлению стратегий управления рисками, то есть управлению риском контрагента, сводящемуся к выбору тех партнёров и контрагентов, чьё финансовое состояние не окажется преградой на пути к эффективной реализации хеджинговой операции. Также поставлена задача по выработке моделей, описывающей факторы принятия решений при применении тех или иных техник хеджинга в кризисной среде. Учитывая поступательный характер развития любой экономики (свидетельством тому выступает постепенное возвращение азиатских экономик на траекторию экономического роста ), отдельно (в Приложении 6) исследуются базовые стратегии хеджинга процентного риска, которые будут необходимы банкам по мере восстановления экономического потенциала РФ и связанного с этим удлинения сроков банковских операций (кредитов, инвестиций и заимствований). Исследования, позволившие выработать подходы для принятия решений по хеджингу рисков, проводились во время стажировок в ОАО «Банк «Санкт-Петербург», пройденных диссертантом в течение 1993-1999 гг. Иностранные подходы к хеджингу кратко- и среднесрочных рисков анализировались на материалах стажировки, пройденной в 1996 году в департаменте банковского аудита парижского подразделения компании Deloitte and Touche Tohmatsu.
В заключении приводятся основные выводы и результаты, полученные автором в ходе настоящего исследования.